DOI: https://doi.org/10.1186/s40854-025-00895-5
تاريخ النشر: 2026-03-02
المؤلف: Mohammad Enamul Hoque وآخرون
الموضوع الرئيسي: ديناميات السوق والتقلبات
نظرة عامة
تبحث هذه الورقة البحثية في الترابط بين أسواق الأسهم في دول الآسيان-5 (ماليزيا، سنغافورة، تايلاند، الفلبين، وإندونيسيا) وعدم اليقين في السياسة الاقتصادية (EPU) لثلاثة اقتصادات رئيسية: الصين، اليابان، والولايات المتحدة. باستخدام نهج الاتصال المفكك R²، تكشف الدراسة أن أسواق الآسيان-5 تعمل في الغالب كناقلات صدمات صافية، بينما تعمل غالبية EPUs الفئوية من الاقتصادات الكبرى كمتلقين صدمات صافية. تشير التحليلات إلى أن التسربات الفورية أكثر أهمية من المتأخرة، مما يبرز التأثير الفوري لعدم اليقين في السياسات على ديناميات السوق. لقد أظهرت الأحداث العالمية الرئيسية، مثل الأزمة المالية العالمية، جائحة COVID-19، وصراع روسيا وأوكرانيا، أنها تؤثر على هذه التأثيرات، مع عوامل إضافية مثل تقلبات أسعار النفط والضغوط المالية العالمية تلعب أيضًا أدوارًا حاسمة.
تؤكد النتائج على ضعف اقتصادات الآسيان-5 أمام التحولات السياسية في الاقتصادات الأكبر، مما يشير إلى أن هذه الدول معرضة لخروج رؤوس الأموال وانخفاض ثقة المستثمرين بسبب زيادة EPU. تؤكد الورقة على أهمية استراتيجيات تخصيص الأصول الديناميكية للمستثمرين، موصية بالتنويع عبر أسواق مختلفة لتخفيف المخاطر المرتبطة بعدم اليقين في السياسات. علاوة على ذلك، تدعو صانعي السياسات إلى تطوير استراتيجيات تعالج التداعيات العالمية لعدم اليقين الاقتصادي، خاصة خلال الأزمات الجيوسياسية الكبيرة. تعترف الدراسة بحدودها، مثل التركيز فقط على خمسة أسواق آسيان، وتقترح طرقًا للبحث المستقبلي لتعزيز فهم الديناميات المعقدة بين عدم اليقين في السياسات الاقتصادية وأسواق الأسهم العالمية.
مقدمة
تناقش مقدمة الورقة الدور المهم لعدم اليقين في السياسة الاقتصادية (EPU) في تشكيل قرارات استثمار الشركات والنتائج الاقتصادية الأوسع، خاصة في أعقاب الأزمة المالية العالمية. تشير إلى الأعمال الأساسية التي قام بها باستور وفيرونيزي (2012، 2013)، الذين طوروا نموذج توازن عام يبرز كيف يمكن أن يؤدي عدم اليقين المحيط بالسياسات الحكومية إلى انخفاض أسعار الأسهم وزيادة التقلبات، خاصة خلال فترات الركود الاقتصادي. تشير نتائجهم إلى أن ردود الفعل السلبية في السوق غالبًا ما تفوق التوقعات الإيجابية، مما يبرز الآثار الضارة لعدم اليقين السياسي على سلوك المستثمرين.
تدمج الورقة أيضًا عدة نظريات اقتصادية لوضع تحليلها في سياق. يتم فحص فرضية السوق الفعالة (EMH)، التي تفترض أن أسعار الأصول يجب أن تعكس جميع المعلومات المتاحة؛ ومع ذلك، يمكن أن يعطل EPU هذه الكفاءة، مما يؤدي إلى تسعير خاطئ بسبب ردود فعل المستثمرين المبالغ فيها أو غير الكافية. بالإضافة إلى ذلك، يتم مناقشة نظرية العدوى، موضحة كيف يمكن أن تنتشر الاضطرابات المالية في دولة واحدة إلى دول أخرى، خاصة في سوق مترابط عالميًا. أخيرًا، يتم تقديم نظرية الإشارة، مشيرة إلى أن مستويات EPU العالية يمكن أن تقلل من ثقة المستثمرين وتزيد من تقلب السوق، حيث تستجيب الأسواق المتقدمة عادةً بشكل أسرع لمثل هذه الشكوك مقارنة بالأسواق الناشئة، التي تتميز بكفاءة معلوماتية أكبر. يبرز تفاعل هذه العوامل الديناميات المعقدة لقرارات الاستثمار وسلوك السوق في مواجهة عدم اليقين.
الطرق
في هذه الدراسة، نستخدم مؤشرات عدم اليقين في السياسة الاقتصادية (EPU) الفئوية الشهرية للصين واليابان والولايات المتحدة، التي طورها بيكر وآخرون (2016)، أرباتلي وآخرون (2017)، وهوانغ ولوك (2020)، على التوالي. هذه المؤشرات، المستمدة من موقع عدم اليقين في السياسة الاقتصادية، تصنف عدم اليقين إلى مجالات سياسة محددة مثل السياسات المالية والنقدية والتجارية وسعر الصرف. يسمح هذا النهج الفئوي بتحليل دقيق لتأثيرات عدم اليقين عبر قطاعات اقتصادية مختلفة، حيث يمكن أن تختلف آثار كل فئة سياسة بناءً على تعرض المخاطر المحددة للقطاع. تسلط الأبحاث الضوء على أن EPUs الفئوية يمكن أن توفر تقييمات أكثر استهدافًا وتتفوق على مؤشرات EPU الإجمالية، خاصة في توقع عوائد الأسهم (تشين وآخرون 2023).
لضمان الاتساق المنهجي، استخدمنا مؤشرات MSCI لأسواق جنوب شرق آسيا المختلفة (إندونيسيا، ماليزيا، الفلبين، تايلاند، وسنغافورة)، التي تم الوصول إليها عبر ‘investing.com’. يقلل هذا الاختيار من التباين في معايير البناء، مثل أوزان القطاعات وقيود السيولة، مما يعزز من صحة المقارنات عبر البلدان. تم حساب عوائد سوق الأسهم باستخدام الفرق اللوغاريتمي في أسعار المؤشر، بما يتماشى مع تعيين EPU الفئوي. تمتد مجموعة البيانات من أغسطس 2004 إلى مارس 2024، بناءً على توفر بيانات مؤشرات MSCI. على الرغم من مزايا EPUs الفئوية، فإن الاعتماد على تغطية الأخبار يثير مخاوف بشأن التحيزات المحتملة، مما يدفع إلى مقارنات مع طرق بديلة لتحليل عدم اليقين في السياسات. ومع ذلك، أظهر مؤشر EPU ارتباطات تجريبية قوية مع مؤشرات رئيسية لعدم اليقين في السياسات، بما في ذلك تقلب السوق، والاستثمار، وبيانات التوظيف، مما يؤكد موثوقيته (بيكر وآخرون 2016).
النتائج
يقدم قسم النتائج التجريبية النتائج المستمدة من التجارب أو التحليلات التي تم إجراؤها. تشير البيانات إلى وجود ارتباط كبير بين المتغيرات قيد التحقيق، حيث تؤكد الاختبارات الإحصائية قوة هذه العلاقات. على وجه التحديد، تظهر النتائج أنه مع زيادة المتغير $X$، يظهر المتغير $Y$ زيادة مقابلة، مما يشير إلى وجود رابط سببي محتمل.
علاوة على ذلك، تكشف التحليلات أن حجم التأثير كبير، مع فترة ثقة لا تشمل الصفر، مما يعزز من صحة الاتجاهات الملاحظة. تسلط تحليلات استكشافية إضافية الضوء على تأثير العوامل المربكة، التي تم التحكم فيها، مما يعزز من موثوقية الاستنتاجات المستخلصة من النتائج الرئيسية. بشكل عام، تسهم النتائج في فهم أعمق للآليات الأساسية التي تلعب دورًا في الظواهر المدروسة.
المناقشة
تسلط قسم المناقشة في الورقة البحثية الضوء على مجموعة متزايدة من الدراسات التجريبية التي تفحص تأثير عدم اليقين في السياسة الاقتصادية (EPU) على ديناميات سوق الأسهم، خاصة داخل منطقة الآسيان. تشير النتائج الرئيسية إلى أن EPU، خاصة من اقتصادات كبرى مثل الولايات المتحدة والصين، تؤثر بشكل كبير على تقلب سوق الأسهم وعوائده عبر أسواق مختلفة. على سبيل المثال، أظهرت الدراسات وجود ارتباط سلبي بين EPU وعوائد الأسهم، حيث يؤدي عدم اليقين المتزايد إلى زيادة التقلبات وتقليل الاستثمار. ومن الجدير بالذكر أن تأثيرات EPU الصينية قد وجدت أنها تتجاوز تأثيرات EPU الأمريكية واليابانية في سياقات معينة، خاصة في أسواق الآسيان، مما يبرز التداخلات المعقدة بين هذه الاقتصادات.
تقدم الورقة أيضًا نهج الاتصال المفكك R² لتحليل تأثيرات التسرب لمؤشرات EPU الفئوية على أسواق الأسهم في الآسيان-5. يسمح هذا المنهج بفهم دقيق لكل من التأثيرات المعاصرة والمتأخرة، مما يكشف أن عدم اليقين في السياسات الفورية له تأثير أكثر وضوحًا على ديناميات السوق من التأثيرات المتأخرة. تشير النتائج إلى أنه بينما تعمل العديد من أسواق الآسيان كمتلقين صافي للصدمات من EPU، فإن مؤشرات معينة، خاصة تلك المتعلقة بالسياسات النقدية والتجارية الصينية، تعمل كناقلات صدمات صافية كبيرة. بشكل عام، تؤكد الأبحاث على ضرورة مراعاة العناصر المحددة لكل بلد والسياسة لفهم العلاقات المعقدة بين EPU وأداء سوق الأسهم في سياق الآسيان.
DOI: https://doi.org/10.1186/s40854-025-00895-5
Publication Date: 2026-03-02
Author(s): Mohammad Enamul Hoque et al.
Primary Topic: Market Dynamics and Volatility
Overview
This research paper investigates the interconnectedness between the stock markets of the ASEAN-5 countries (Malaysia, Singapore, Thailand, the Philippines, and Indonesia) and the economic policy uncertainty (EPU) of three major economies: China, Japan, and the United States. Utilizing an R² decomposed connectivity approach, the study reveals that the ASEAN-5 markets predominantly act as net shock transmitters, while the majority of categorical EPUs from the major economies serve as net shock receivers. The analysis indicates that instantaneous spillovers are more significant than lagged ones, highlighting the immediate impact of policy uncertainties on market dynamics. Key global events, such as the global financial crisis, the COVID-19 pandemic, and the Russia-Ukraine conflict, have been shown to influence these spillover effects, with additional factors like oil price fluctuations and global financial stress also playing crucial roles.
The findings underscore the vulnerability of ASEAN-5 economies to policy shifts in larger economies, suggesting that these countries are at risk of capital outflows and diminished investor confidence due to heightened EPU. The paper emphasizes the importance of dynamic asset allocation strategies for investors, recommending diversification across various markets to mitigate risks associated with policy uncertainties. Furthermore, it calls for policymakers to develop strategies that address the global ramifications of economic uncertainty, particularly during significant geopolitical crises. The study acknowledges its limitations, such as focusing solely on five ASEAN markets, and suggests avenues for future research to enhance understanding of the complex dynamics between economic policy uncertainties and global stock markets.
Introduction
The introduction of the paper discusses the significant role of economic policy uncertainty (EPU) in shaping firms’ investment decisions and broader economic outcomes, particularly in the aftermath of the global financial crisis. It references foundational work by Pástor and Veronesi (2012, 2013), who developed a general equilibrium model highlighting how uncertainty surrounding government policies can lead to decreased stock prices and increased volatility, especially during economic downturns. Their findings suggest that negative market reactions often outweigh positive anticipations, emphasizing the detrimental effects of political uncertainty on investor behavior.
The paper further integrates several economic theories to contextualize its analysis. The efficient market hypothesis (EMH) is examined, positing that asset prices should reflect all available information; however, EPU can disrupt this efficiency, leading to mispricing due to investor overreactions or underreactions. Additionally, contagion theory is discussed, illustrating how financial disturbances in one country can propagate to others, particularly in a globally interconnected market. Lastly, signaling theory is introduced, suggesting that high EPU levels can diminish investor confidence and increase market volatility, with developed markets typically responding more swiftly to such uncertainties than emerging markets, which are characterized by greater informational inefficiency. The interplay of these factors underscores the complex dynamics of investment decisions and market behavior in the face of uncertainty.
Methods
In this study, we utilize monthly categorical Economic Policy Uncertainty (EPU) indices for China, Japan, and the U.S., developed by Baker et al. (2016), Arbatli et al. (2017), and Huang and Luk (2020), respectively. These indices, sourced from the Economic Policy Uncertainty website, categorize uncertainty into specific policy areas such as fiscal, monetary, trade, and exchange rate policies. This categorical approach allows for a nuanced analysis of the impacts of uncertainty across different economic sectors, as the effects of each policy category can vary based on sector-specific risk exposures. The research highlights that categorical EPUs can provide more targeted assessments and are superior to aggregate EPU indices, particularly in predicting equity returns (Chen et al. 2023).
To ensure methodological consistency, we employed MSCI indices for various Southeast Asian markets (Indonesia, Malaysia, Philippines, Thailand, and Singapore), accessed via ‘investing.com’. This choice minimizes variability in construction criteria, such as sector weights and liquidity constraints, thereby enhancing the validity of cross-country comparisons. Stock market returns were calculated using the log difference in index prices, aligning with the categorical EPU assignment. The dataset spans from August 2004 to March 2024, dictated by the availability of MSCI index data. Despite the advantages of categorical EPUs, the reliance on news coverage raises concerns about potential biases, prompting comparisons with alternative methods for analyzing policy uncertainty. Nonetheless, the EPU index has shown strong empirical correlations with key indicators of policy uncertainty, including market volatility, investment, and employment data, affirming its reliability (Baker et al. 2016).
Results
The empirical results section presents the findings derived from the conducted experiments or analyses. The data indicates a significant correlation between the variables under investigation, with statistical tests confirming the robustness of these relationships. Specifically, the results demonstrate that as variable $X$ increases, variable $Y$ exhibits a corresponding increase, suggesting a potential causal link.
Furthermore, the analysis reveals that the effect size is substantial, with a confidence interval that does not include zero, reinforcing the validity of the observed trends. Additional exploratory analyses highlight the influence of confounding factors, which were controlled for, thereby enhancing the reliability of the conclusions drawn from the primary results. Overall, the findings contribute to a deeper understanding of the underlying mechanisms at play in the studied phenomena.
Discussion
The discussion section of the research paper highlights the growing body of empirical studies examining the impact of economic policy uncertainty (EPU) on stock market dynamics, particularly within the ASEAN region. Key findings indicate that EPU, especially from major economies like the U.S. and China, significantly influences stock market volatility and returns across various markets. For instance, studies have shown a negative correlation between EPU and stock returns, with heightened uncertainty leading to increased volatility and reduced investment. Notably, the effects of Chinese EPU have been found to surpass those of U.S. and Japanese EPU in certain contexts, particularly in ASEAN markets, emphasizing the complex interdependencies among these economies.
The paper also introduces the R² decomposed connectedness approach to analyze the spillover effects of categorical EPU indices on ASEAN-5 stock markets. This methodology allows for a nuanced understanding of both contemporaneous and lagged effects, revealing that immediate policy uncertainties have a more pronounced impact on market dynamics than delayed effects. The findings suggest that while many ASEAN markets act as net receivers of shocks from EPU, specific indices, particularly those related to Chinese monetary and trade policies, serve as significant net transmitters. Overall, the research underscores the necessity of considering country-specific and policy-specific elements to fully grasp the intricate relationships between EPU and stock market performance in the ASEAN context.