DOI: https://doi.org/10.14254/jems.2026.11-1.6
تاريخ النشر: 2026-04-10
المؤلف: Mpumi Mayekiso وآخرون
الموضوع الرئيسي: الأسواق المالية واستراتيجيات الاستثمار
نظرة عامة
تستكشف هذه الدراسة تأثير مشاعر المستثمرين على مستوى السوق على عوائد المؤشرات المعتمدة على الحجم في بورصة جوهانسبرغ (JSE) خلال ظروف السوق المتغيرة من أبريل 2007 إلى مارس 2025. باستخدام نموذج تبديل الأنظمة ماركوف، تكشف الأبحاث أن مشاعر المستثمرين تؤثر بشكل كبير على مؤشرات JSE المعتمدة على الحجم، مع تأثيرات تختلف بين ظروف السوق الصاعدة والهابطة. على وجه التحديد، بينما تؤثر المشاعر إيجابياً على العوائد في الأسواق الصاعدة، فإن تأثيرها يكون أقوى بشكل ملحوظ في الظروف الهابطة، خاصة بالنسبة لمؤشرات JSE الناشئة والصغيرة. تشير النتائج إلى أن مؤشرات JSE المعتمدة على الحجم تظهر طبيعة غير مرنة تجاه تقلبات المشاعر، مما يعكس بشكل أساسي خصائص السوق الهابطة.
تساهم الدراسة في النقاش المستمر بين المالية التقليدية والسلوكية من خلال إظهار أن مؤشرات JSE تتكيف مع ظروف السوق، مما يتماشى مع فرضية السوق التكيفية. تشير الآثار العملية إلى أن المستثمرين يجب أن يأخذوا في الاعتبار مشاعر السوق وظروفه عند الاستثمار في مؤشرات JSE، حيث تؤثر هذه العوامل بشكل كبير على العوائد. يُحث صانعو السياسات على تنفيذ إصلاحات للتخفيف من آثار المتداولين الضجيجيين، الذين يزيدون من تقلبات المشاعر. تشمل قيود الدراسة التركيز الضيق على مؤشرات المشاعر ونموذج النظامين، مما يدفع إلى توصيات للبحث المستقبلي لاستكشاف مقاييس مشاعر إضافية وتصنيفات أوسع للأنظمة.
مقدمة
في مقدمة هذه الورقة البحثية، يؤكد المؤلفون على الأهمية المتزايدة لمشاعر المستثمرين على مستوى السوق في التأثير على أداء الأصول، لا سيما في الأسواق الناشئة مثل بورصة جوهانسبرغ في جنوب أفريقيا (JSE). تُعرف مشاعر المستثمرين بأنها المعتقدات والتوقعات الجماعية للمشاركين في السوق بشأن التدفقات النقدية المستقبلية ومخاطر الاستثمار، وغالبًا ما تختلف عن المؤشرات الاقتصادية الأساسية. تسلط الورقة الضوء على تأثير الحجم، الذي اقترحه بانتز (1981)، والذي يوضح أن الشركات الأصغر تميل إلى outperform الشركات الأكبر من حيث عوائد سوق الأسهم. تشير الدراسات السابقة، مثل تلك التي أجراها تشان وآخرون (2013) ومبانغا وآخرون (2018)، إلى أن مشاعر المستثمرين يمكن أن تؤثر بشكل كبير على العوائد المعتمدة على الحجم، لا سيما تحت ظروف السوق المتغيرة (صاعدة أو هابطة).
على الرغم من الأهمية المعترف بها لمشاعر المستثمرين في تشكيل نتائج السوق، يحدد المؤلفون فجوة حاسمة في الأدبيات الحالية: التركيز السائد على التأثيرات الخطية للمشاعر على عوائد المؤشرات المعتمدة على الحجم، مع تجاهل الديناميات غير الخطية كما اقترحت فرضية السوق التكيفية. تشكل هذه السقطة مخاطر على المستثمرين وصانعي السياسات، لا سيما في سياق ظروف السوق المتقلبة في جنوب أفريقيا. تهدف الدراسة إلى معالجة هذه الفجوة من خلال فحص التأثيرات غير الخطية لمشاعر المستثمرين على مستوى السوق على عوائد مؤشرات JSE المعتمدة على الحجم خلال مراحل السوق المختلفة. تم هيكلة الورقة لتشمل مراجعة الأدبيات، المنهجية، النتائج التجريبية، المناقشة، والاستنتاج، مما يوفر تحليلًا شاملاً للتفاعل بين مشاعر المستثمرين وأداء السوق.
طرق
توضح قسم المنهجية النهج المنهجي المستخدم في البحث. يبدأ بوصف التصميم التجريبي، موضحًا معايير الاختيار للمشاركين والظروف المحددة التي أجريت فيها التجارب. يتم شرح طرق جمع البيانات بشكل شامل، بما في ذلك الأدوات والتقنيات المستخدمة لجمع البيانات الكمية والنوعية، مما يضمن الموثوقية والصلاحية.
تم إجراء تحليلات إحصائية لتفسير البيانات، باستخدام نماذج مناسبة لتقييم العلاقات بين المتغيرات. يناقش القسم أيضًا أي برامج تم استخدامها للتحليل والأسباب وراء الاختبارات الإحصائية المختارة. بشكل عام، تم تصميم المنهجية لضمان أن تكون النتائج قوية ويمكن تكرارها في الدراسات المستقبلية، مما يساهم في موثوقية نتائج البحث.
نتائج
تشير نتائج الدراسة إلى أن كل من مشاعر المستثمرين على مستوى السوق والأسس الاقتصادية الكلية تؤثر بشكل كبير على عوائد مؤشرات JSE المعتمدة على الحجم. تكشف التحليلات أن هذه التأثيرات تختلف عبر أنظمة السوق المختلفة وأحجام المؤشرات، مما يدعم نتائج الأبحاث السابقة التي أجراها مودلي وآخرون (2025) وآخرون. من الجدير بالذكر أن معاملات المشاعر الإيجابية خلال ظروف السوق الصاعدة والهابطة تتماشى مع تأكيد بيكر وورجلر (2006) بأن التفاؤل يعزز العوائد في أوقات الثقة العالية في السوق. على العكس من ذلك، يشير التأثير الملحوظ للمشاعر في الظروف الهابطة إلى أن العوامل السلوكية تهيمن عندما تضعف الأسس الاقتصادية.
علاوة على ذلك، تتحدى نتائج الدراسة الأشكال الضعيفة وشبه القوية من فرضية السوق الفعالة (EMH) من خلال إظهار أن مشاعر المستثمرين لها قوة تنبؤية على عوائد JSE المعتمدة على الحجم، مما يشير إلى سوق ليس فعالًا تمامًا ولكنه يظهر كفاءة متناوبة. كما يبرز التحليل دور المتغيرات الاقتصادية الكلية، حيث يظهر معدل نمو سعر الصرف الفعلي الحقيقي تأثيرات إيجابية باستمرار عبر ظروف السوق، بينما غالبًا ما تظهر معدلات نمو التضخم معاملات سلبية، لا سيما بالنسبة لمؤشرات JSE الناشئة والمتوسطة خلال الأسواق الصاعدة. تُلاحظ تأثيرات مختلطة لمعدلات نمو الناتج المحلي الإجمالي ومعدلات نمو المعروض النقدي، مما يعزز الرؤى من الدراسات السابقة. بشكل عام، تؤكد هذه النتائج التفاعل المعقد بين الديناميات السلوكية والعوامل الاقتصادية الكلية في تشكيل نتائج السوق.
مناقشة
تتناول قسم المناقشة في الورقة البحثية التفاعل بين فرضية السوق الفعالة (EMH) ونظريات المالية السلوكية (BF) في سياق مشاعر المستثمرين وتأثيرها على مؤشرات JSE المعتمدة على الحجم. تفترض EMH، كما اقترح فاما (1965)، أن أسعار الأصول تعكس جميع المعلومات المتاحة، مما يعني أنه لا يمكن استغلال التسعير الخاطئ لتحقيق عوائد زائدة. يتحدى هذا المنظور من قبل BF، التي تقترح أن التحيزات المعرفية تدفع المستثمرين إلى التصرف بشكل غير عقلاني، مما يسمح بالتسعير الخاطئ وعدم الكفاءة في السوق. تحاول فرضية السوق التكيفية (AMH) التي قدمها لو (2004) التوفيق بين هذه الآراء من خلال افتراض أن الأسواق يمكن أن تظهر كفاءة متناوبة، تتأثر بالظروف المتغيرة مثل الأسواق الصاعدة والهابطة. يشير هذا إلى أن مشاعر المستثمرين قد يكون لها تأثير غير خطي يعتمد على النظام على عوائد JSE.
تظهر الدراسات التجريبية المذكورة في القسم نتائج مختلطة بشأن العلاقة بين مشاعر المستثمرين وعوائد الأصول في الأسواق الناشئة والمتقدمة. على سبيل المثال، تشير الأبحاث التي أجراها لي (2021) وفوانغ وسوزوكي (2022) إلى وجود علاقة خطية سلبية بين المشاعر وعوائد السندات السيادية، بينما تظهر دراسات أخرى ارتباطًا إيجابيًا بين المشاعر وعوائد الأسهم في أسواق ناشئة معينة. من الجدير بالذكر أن الورقة تسلط الضوء على فجوة في الأدبيات بشأن تأثيرات مشاعر المستثمرين على المؤشرات المعتمدة على الحجم في الأسواق الأفريقية، لا سيما جنوب أفريقيا. تهدف الدراسة إلى سد هذه الفجوة من خلال استخدام نموذج تبديل الأنظمة ماركوف لتحليل تأثير مشاعر المستثمرين على مستوى السوق على مؤشرات JSE المعتمدة على الحجم، مع مراعاة المتغيرات الاقتصادية الكلية. تشير النتائج إلى أن مشاعر المستثمرين تؤثر على العوائد، ولكن هذا التأثير يختلف بشكل كبير تحت ظروف السوق المختلفة، مما يبرز الحاجة إلى فهم دقيق لديناميات السوق.
DOI: https://doi.org/10.14254/jems.2026.11-1.6
Publication Date: 2026-04-10
Author(s): Mpumi Mayekiso et al.
Primary Topic: Financial Markets and Investment Strategies
Overview
This study investigates the impact of market-wide investor sentiment on the returns of size-based indices on the Johannesburg Stock Exchange (JSE) during varying market conditions from April 2007 to March 2025. Utilizing a Markov regime-switching model, the research reveals that investor sentiment significantly influences JSE size-based indices, with effects varying between bullish and bearish market conditions. Specifically, while sentiment positively affects returns in bullish markets, its impact is notably stronger in bearish conditions, particularly for the JSE fledgling and small-cap indices. The findings indicate that the JSE size-based indices exhibit a non-resilient nature to sentiment fluctuations, predominantly reflecting bearish market characteristics.
The study contributes to the ongoing discourse between traditional and behavioral finance by demonstrating that JSE indices adapt to market conditions, aligning with the adaptive market hypothesis. Practical implications suggest that investors should consider market sentiment and conditions when investing in JSE indices, as these factors significantly influence returns. Policymakers are urged to implement reforms to mitigate the effects of noise traders, which exacerbate sentiment-induced volatility. Limitations of the study include a narrow focus on sentiment proxies and a two-regime model, prompting recommendations for future research to explore additional sentiment measures and broader regime classifications.
Introduction
In the introduction of this research paper, the authors emphasize the growing significance of market-wide investor sentiment in influencing asset performance, particularly within emerging markets like South Africa’s Johannesburg Stock Exchange (JSE). Investor sentiment, defined as the collective beliefs and expectations of market participants regarding future cash flows and investment risks, often diverges from fundamental economic indicators. The paper highlights the size effect, initially proposed by Banz (1981), which illustrates that smaller companies tend to outperform larger ones in terms of equity market returns. Previous studies, such as those by Chan et al. (2013) and Mbanga et al. (2018), indicate that investor sentiment can significantly impact size-based returns, particularly under varying market conditions (bullish or bearish).
Despite the established importance of investor sentiment in shaping market outcomes, the authors identify a critical gap in existing literature: the predominant focus on linear effects of sentiment on size-based indices returns, neglecting nonlinear dynamics as suggested by the adaptive market hypothesis. This oversight poses risks for investors and policymakers, particularly in the context of South Africa’s volatile market conditions. The study aims to address this gap by examining the nonlinear effects of market-wide investor sentiment on JSE size-based indices’ returns during different market phases. The paper is structured to include a literature review, methodology, empirical results, discussion, and conclusion, providing a comprehensive analysis of the interplay between investor sentiment and market performance.
Methods
The methodology section outlines the systematic approach employed in the research. It begins with a description of the experimental design, detailing the selection criteria for participants and the specific conditions under which the experiments were conducted. The data collection methods are thoroughly explained, including the tools and techniques used to gather quantitative and qualitative data, ensuring reliability and validity.
Statistical analyses were performed to interpret the data, employing appropriate models to assess the relationships between variables. The section also discusses any software used for analysis and the rationale behind the chosen statistical tests. Overall, the methodology is designed to ensure that the findings are robust and can be replicated in future studies, contributing to the reliability of the research outcomes.
Results
The results of the study indicate that both market-wide investor sentiment and macroeconomic fundamentals significantly influence the returns of the Johannesburg Stock Exchange (JSE) size-based indices. The analysis reveals that these effects vary across different market regimes and index sizes, supporting the findings of previous research by Moodley et al. (2025) and others. Notably, the positive sentiment coefficients during bullish and bearish market conditions align with Baker and Wurgler’s (2006) assertion that optimism enhances returns in times of high market confidence. Conversely, the pronounced impact of sentiment in bearish conditions suggests that behavioral factors dominate when economic fundamentals weaken.
Furthermore, the study’s findings challenge the weak and semi-strong forms of the Efficient Market Hypothesis (EMH) by demonstrating that investor sentiment has predictive power over JSE size-based returns, indicating a market that is not perfectly efficient but exhibits alternating efficiency. The analysis also highlights the role of macroeconomic variables, with the real effective exchange growth rate showing consistently positive effects across market conditions, while inflation growth rates often exhibit negative coefficients, particularly for the JSE fledgling and mid-cap indices during bull markets. Mixed effects are observed for GDP growth and money supply growth rates, reinforcing insights from prior studies. Overall, these results underscore the complex interplay between behavioral dynamics and macroeconomic factors in shaping market outcomes.
Discussion
The discussion section of the research paper examines the interplay between the Efficient Market Hypothesis (EMH) and Behavioral Finance (BF) theories in the context of investor sentiment and its impact on the Johannesburg Stock Exchange (JSE) size-based indices. EMH, as proposed by Fama (1965), asserts that asset prices reflect all available information, implying that mispricing cannot be exploited for excess returns. This perspective is challenged by BF, which suggests that cognitive biases lead investors to act irrationally, thereby allowing for mispricing and inefficiencies in the market. The Adaptive Market Hypothesis (AMH) introduced by Lo (2004) attempts to reconcile these views by positing that markets can exhibit alternating efficiency, influenced by changing conditions such as bull and bear markets. This indicates that investor sentiment may have a nonlinear and regime-dependent effect on JSE returns.
Empirical studies cited in the section reveal mixed findings regarding the relationship between investor sentiment and asset returns in both emerging and developed markets. For instance, research by Li (2021) and Vuong and Suzuki (2022) indicates a negative linear relationship between sentiment and sovereign bond returns, while other studies demonstrate a positive correlation between sentiment and stock returns in specific emerging markets. Notably, the paper highlights a gap in the literature concerning the effects of investor sentiment on size-based indices in African markets, particularly South Africa. The study aims to fill this gap by employing a Markov regime-switching model to analyze the impact of market-wide investor sentiment on JSE size-based indices, considering macroeconomic control variables. The findings suggest that investor sentiment does influence returns, but this effect varies significantly under different market conditions, emphasizing the need for a nuanced understanding of market dynamics.